워렌버핏 주주서한 읽으며 영어 공부하기 - 2013년판 세번째

많은 투자자들의 영감이 되는 대표적인 글 중에 하나인 버크셔 해서웨이에서 매년 발송되는 주주서한(연차보고서)을 번역해보고 있습니다. 영어 공부도 하고 워렌 버핏의 투자 철학에 대해서도 배워보고자 하는 마음으로 시작한 작업인데.. 아직도 한참 남았는데 벌써 2015년이 되어버렸습니다. 작년에는 주주서한이 3월 1일날 업데이트 되었으니 남은 한달동안 하는데까지 해보겠습니다;; ㅠ_ㅠ 총 24페이지인 문서인데 이제 8페이지까지 번역했으니 앞으로 16페이지만 더 하면..... 끙;;

버크셔 해서웨이 연례 주주서한 바로가기 링크

2013년 주주서한 링크

#Page 7

Intrinsic Business Value

내재적 사업 가치

     As much as Charlie and I talk about intrinsic business value, we cannot tell you precisely what that number is for Berkshire shares (nor, in fact, for any other stock). In our 2010 annual report, however, we laid out^[각주:1] the three elements – one of them qualitative – that we believe are the keys to a sensible estimate of Berkshire’s intrinsic value. That discussion is reproduced in full on pages 109 - 110.

   저와 찰리가 '내재적 사업 가치'에 대해서 많이 언급을 하지만, 버크셔 주식의 가치가 정확하게 얼마라고 말하기는 불가능합니다. (사실 어느 주식이나 마찬가지죠.) 하지만, 우리의 2010년 운용보고서에서 버크셔의 내재적 가치를 합리적으로 계산하기 위해 중요하다고 생각하는 3가지 요소에 대해 소개하였고, 그 중에 하나는 정성적인 부분입니다.

     Here is an update of the two quantitative factors: In 2013 our per-share investments increased 13.6% to $129,253 and our pre-tax earnings from businesses other than insurance and investments increased 12.8% to $9,116 per share.

  2가지의 정성적인 요소에 대한 업데이트 사항이 있습니다. 2013년 우리의 주당투자액은 $129,253로 13.6% 증가하였고, 우리의 보험업과 투자를 제외한 사업에서의 세전이익은 주당 $9,116로 12.8% 증가되었습니다.

     Since 1970, our per-share investments have increased at a rate of 19.3% compounded annually, and our earnings figure has grown at a 20.6% clip. It is no coincidence that the price of Berkshire stock over the 43-year period has increased at a rate very similar to that of our two measures of value. Charlie and I like to see gains in both sectors, but we will most strongly focus on building operating earnings.

   1970년 이후로 우리의 주당 투자액은 연간 19.3%의 복리 수익률로 증가해왔고, 이익에 대해서는 20.6%를 기록하였습니다. 버크셔의 주가가 지난 43년동안 그와 비슷한 수준으로 증가해온 것은 결코 우연이 아닙니다. 찰리와 저는 이 2개의 부분에서 모두 상장하기를 바라지만, 영업이익을 꾸준히 쌓아나가는 것을 더 중요하게 생각합니다.

* * * * * * * * * * * *

     Now, let’s examine the four major sectors of our operations. Each has vastly different balance sheet and income characteristics from the others. So we’ll present them as four separate businesses, which is how Charlie and I view them (though there are important and enduring advantages to having them all under one roof). Our goal is to provide you with the information we would wish to have if our positions were reversed, with you being the reporting manager and we the absentee shareholders. (But don’t get any ideas^[각주:2]!)

  이제 4가지의 주요 업종에서의 경영 현황을 살펴보겠습니다. 모두 제각각의 재무제표와 서로 굉장히 다른 이익의 종류를 보이고 있습니다.  그렇기 때문에 이 4개의 사업 영역에 대해 따로따로 보여드릴 것이고, 저와 찰리의 사업을 보는 시각 또한 개별적으로 이루어지고 있습니다. (물론 그 모두를 하나의 모회사 아래에 두는 것 또한 중요하고 여러가지 장점을 가지고 있기도 합니다.) 우리의 목표는 여러분이 저희이고 저희가 주주 총회에 참석 못한 주주라면 알고 싶을만한 정보들을 제공하는 것입니다. (진짜 안오려고는 하지 마세요!)

Insurance

보험업

     “Our investment in the insurance companies reflects a first major step in our efforts to achieve a more diversified base of earning power.”

— 1967 Annual Report

     "보험업에 대한 우리의 투자는 수익의 다변화를 꾀하려는 노력의 일환으로 이루어지는 대대적인 변화의 첫걸음이 될 것입니다."

 - 1967년 연례보고서 중

     Let’s look first at insurance, Berkshire’s core operation and the engine that has consistently propelled ^[각주:3]our expansion since that 1967 report was published.

  먼저 1967년 연례보고서가 나온 이래로 버크셔의 지속적인 사업 확장에 큰 기여를 하고 있는 주요 원동력이자 중심적인 사업체인 보험업을 살펴보겠습니다.

     Property-casualty (“P/C”) insurer^[각주:4]s receive premiums^[각주:5] upfront and pay claims^[각주:6] later. In extreme cases, such as those arising from certain workers’ compensation accidents^[각주:7], payments can stretch over decades. This collectnow, pay-later model leaves P/C companies holding large sums – money we call “float” – that will eventually go to others. Meanwhile, insurers get to invest this float for their benefit. Though individual policies^[각주:8] and claims come and go, the amount of float an insurer holds usually remains fairly stable in relation to premium volume. Consequently, as our business grows, so does our float. And how we have grown, as the following table shows:

  손해보험회사들은 보험료는 미리 받고, 청구된 보험금은 나중에 지급합니다. 극단적인 경우, 예를 들어  어떤 산업재해가 발생하는 경우 그 지급은 수십년이 걸릴 수도 있습니다. 이러한 미리 받고 나중에 지급하는 사업 모델은 손해보험사의 자산을 부풀려지게 하는 효과가 있는데, 이것을 'float'라고 부릅니다. 그리고 이것은 결국 누군가에게는 지급되게 됩니다. 그 기간동안 보험 회사는 이 자산을 이용하여 투자를 하고 이익을 낼 수 있습니다. 물론 개별 보험증권이나 보험금은 오가긴 하지만, 보험회사가 보유하고 있는 'float'의 금액은 보험료의 규모와 비례하여 안정적으로 움직입니다. 결과적으로 사업이 성장함에 따라 'float'도 증가합니다. 그동안 그 금액이 어떻게 증가하여 왔는지는 아래의 표가 잘 보여주고 있습니다.

*역자주 : 요리조리 검색해봐도 float을 한국어로는 어떤 용어를 써야하는지 불명확합니다만, 개념을 봤을때는 보험회사의 '운용자산' 정도로 봐도 무방하지 않을까 싶습니다. 만일 이것이 부적절하다고 생각되는 분이 계시다면 꼭! 알려주세요!

Year / Float (in $ millions)

1970 / $ 39

1980 / 237

1990 / 1,632

2000 / 27,871

2010 / 65,832

2013 / 77,240

  Further gains in float will be tough to achieve. On the plus side, GEICO’s float will almost certainly grow. In National Indemnity’s reinsurance division, however, we have a number of run-off^[각주:9] contracts whose float drifts downward. If we do experience a decline in float at some future time, it will be very gradual – at the outside no more than 3% in any year. The nature of our insurance contracts is such that we can never be subject to immediate demands for sums that are large compared to our cash resources. (In this respect, property-casualty insurance differs in an important way from certain forms of life insurance.)

  float에 있어서의 더 이상의 성장은 달성하기 어려울 것입니다. 하지만 GEICO의 float은 분명히 성장할 것입니다. 하지만 National Indemnity의 재보험 부문을 살펴보면, 많은 수의 재보험 계약 보험사들의 float이 감소하고 있는 것을 알 수 있습니다. 우리가 만일 향후 float의 감소를 경험한다면 3%를 넘지 않게 완만하게 이루어질 것으로 예상합니다. 우리의 보험 계약들은 본질적으로 우리의 현금창출액에 비교해서 큰 금액의 보험금이 갑작스럽게 지불되는 경우가 거의 없기 때문입니다. (그런 부분에서 손해보험이 다른 종류의 생명보험과 다른 중요한 사실입니다.)

#Page 8

*역자주 : float에 정확하게 맞는 용어는 없는 것 같지만, 여기부터는 비슷하게 생각되는 용어인 '운용자산'을 사용하도록 하겠습니다. 

  If our premiums exceed the total of our expenses and eventual losses, we register an underwriting profit that adds to the investment income our float produces. When such a profit is earned, we enjoy the use of free money – and, better yet, get paid for holding it.

   만일 우리가 받는 보험료가 우리가 지출하는 비용의 합과 종국에는 손실까지도 넘어선다면, 이를 사업이익으로 보고 우리의 운용 자산이 창출해내는 투자 수익에 더하게 됩니다. 그런 종류의 이익이 창출되었을때 우리는 공짜로 얻어진 돈을 즐겁게 사용합니다. 혹은 그 이상으로, 그 돈을 보유함으로써 또 수익을 얻습니다.

  Unfortunately, the wish of all insurers to achieve this happy result creates intense competition, so vigorous in most years that it causes the P/C industry as a whole to operate at a significant underwriting loss. This loss, in effect, is what the industry pays to hold its float. For example, State Farm, by far the country’s largest insurer and a well-managed company besides, incurred ^[각주:10]an underwriting loss in nine of the twelve years ending in 2012 (the latest year for which their financials are available, as I write this). Competitive dynamics almost guarantee that the insurance industry – despite the float income all companies enjoy – will continue its dismal ^[각주:11]record of earning subnormal^[각주:12] returns as compared to other businesses.

  안타깝지만 모든 보험회사들이 이러한 행복한 결과를 내고자 하는 바람이 치열한 경쟁을 낳습니다. 너무 치열한 나머지 손해보험업계 전체로는 거의 매년 상당한 사업 손실을 기록하고 있습니다. 사실, 이 손실이 바로 이 업계가 운용 자산을 보유하기 위해 치르는 비용입니다. 예를 들어 국내 최대의 보험사이자 건전하게 경영되어온 회사인 State Farm 조차도 2012년 기준으로 지난 열두 해의 연말 결산 중 9번은 사업 손실을 기록했습니다. (이 글을 쓰는 시점을 기준으로 가용한 최신의 재무제표를 기준으로 했습니다.) 이러한 경쟁의 역학은 보험업계가 운용 자산을 통해 만들어내는 공짜 이익에도 불구하고 거의 항상이라고 할 정도로 다른 업계보다 낮은 수익률을 기록할 수 밖에 없는 상황을 만들어내고 있습니다.

  As noted in the first section of this report, we have now operated at an underwriting profit for eleven consecutive^[각주:13] years, our pre-tax gain for the period having totaled $22 billion. Looking ahead, I believe we will continue to underwrite profitably in most years. Doing so is the daily focus of all of our insurance managers who know that while float is valuable, it can be drowned^[각주:14] by poor underwriting results.

  이 보고서의 첫머리에 알려드렸듯이, 우리의 지난해 세전 이익은 220억달러로 11년 연속으로 사업 이익을 내고 있습니다.  미래를 내다보더라도 우리는 지속적으로 사업 이익을 낼 것이라고 믿고 있습니다. 그러기 위해서는 운용 자산이 중요하지만 사업에서의 손실은 그것을 상쇄할 수도 있다는 것을 잘 이해하고 있는 우리의 보험 회사의 직원들이 가장 중요한 역할을 하고 있습니다.

  So how does our float affect intrinsic value? When Berkshire’s book value is calculated, the full amount of our float is deducted^[각주:15] as a liability, just as if we had to pay it out tomorrow and could not replenish^[각주:16] it. But to think of float as strictly a liability is incorrect; it should instead be viewed as a revolving fund. Daily, we pay old claims – some $17 billion to more than five million claimants in 2013 – and that reduces float. Just as surely, we each day write new business and thereby^[각주:17] generate new claims that add to float. If our revolving float is both costless and long-enduring, which I believe it will be, the true value of this liability is dramatically less than the accounting liability.

  그러면 이 운용자산이 우리의 내재가치에 어떤 영향을 미치고 있을까요? 버크셔의 장부 가치를 계산할 때에는 이 운용자산은 당장 내일이라도 지급해야할 수도 있고, 이를 곧바로 회복할 수는 없기 때문에 전체가 부채로 기록됩니다. 하지만 이 운용자산을 단순한 부채로만 여기는 것은 옳지 않습니다. 대신에 이는 회전되는 자금이라고 봐야합니다. 2013년 한해 동안 500백만명에게 170억달러의 보험금이 지급되었고 이는 운용자산을 감소시키게 됩니다. 하지만 그 반대로 매일 새로운 보험 계약이 이루어지고 이는 운용 자산에 더해지는 보험료를 발생시키게 됩니다. 이렇게 회전되는 운용 자산이 비용도 들지 않고 오랜기간 지속된다면 이 부채의 실질적인 가치는 실제 재무제표에 반영된 부채보다 훨씬 적은 것이라고 생각할 수 있습니다.

  A counterpart to this overstated liability is $15.5 billion of “goodwill^[각주:18]” that is attributable^[각주:19] to our insurance companies and included in book value as an asset. In very large part, this goodwill represents the price we paid for the float-generating capabilities of our insurance operations. The cost of the goodwill, however, has no bearing on its true value. For example, if an insurance business sustains large and prolonged underwriting losses, any goodwill asset carried on the books should be deemed^[각주:20] valueless, whatever its original cost.

  이렇게 부풀려진 부채에 대비되는 것이 재무제표에 자산으로 기록되는 155억 달러에 이르는 영업권입니다. 이러한 영업권은 대부분 우리의 보험영업에 있어서 운용자산을 늘려나갈 수 있는 역량을 위해 지불하는 비용에서 얻어지게 됩니다. 하지만 그 영업권에 드는 비용이 실제의 가치를 반영한다고 볼 수는 없습니다. 예를 들어 어떤 보험 회사가 적지 않은 사업 손실을 오랜기간 지속한다면, 그것의 최초 지불 비용와 무관하게 영업권이라는 자산은 장부상에서 가치가 떨어질 수 밖에 없습니다. 

  Fortunately, that does not describe Berkshire. Charlie and I believe the true economic value of our insurance goodwill – what we would happily pay to purchase an insurance operation possessing float of similar quality to that we have – to be far in excess of its historic carrying value. The value of our float is one reason – a huge reason – why we believe Berkshire’s intrinsic business value substantially exceeds its book value.

  다행스럽게도 그런 가정은 버크셔에 적용되지 않습니다. 저와 찰리는 우리가 현재 보유하고 있는 양질의 운용자산을 지속적으로 영위하기 위한 영업권을 위해서는 기쁘게 비용을 지불할 수 있고, 그 영업권의 진정한 가치는 과거부터 기록되어있는 가치를 훨씬 넘어서는 것이라고 믿고 있습니다. 이러한 운용 자산의 가치는 우리가 버크셔의 내재적인 가치가 장부 가치를 상당히 뛰어넘고 있다고 믿고 있는 큰 이유가 되고 있습니다.

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  Berkshire’s attractive insurance economics exist only because we have some terrific managers running disciplined^[각주:21] operations that possess strong, hard-to-replicate business models. Let me tell you about the major units.

  버크셔의 보험업에서의 매력적인 성과는 강력하고 모방하기 어려운 사업 모델을 엄격하게 운용하고 있는 훌륭한 직원들이 있기 때문에 가능한 일입니다. 여러분에게 중요한 역할을 하고 있는 부문에 대해서 얘기해드리고 싶습니다.

  First by float size is the Berkshire Hathaway Reinsurance Group, managed by Ajit Jain. Ajit insures risks that no one else has the desire or the capital to take on^[각주:22]. His operation combines capacity, speed, decisiveness^[각주:23] and, most important, brains in a manner unique in the insurance business. Yet he never exposes Berkshire to risks that are inappropriate in relation to our resources. Indeed, we are far more conservative in avoiding risk than most large insurers. For example, if the insurance industry should experience a $250 billion loss from some mega-catastrophe^[각주:24] – a loss about triple anything it has ever experienced – Berkshire as a whole would likely record a significant profit for the year because of its many streams of earnings. And we would remain awash^[각주:25] in cash, looking for large opportunities if the catastrophe caused markets to go into shock. All other major insurers and reinsurers would meanwhile be far in the red^[각주:26], with some facing insolvency^[각주:27].

  가장 큰 운용자산은 '아지트 자인'이 맡고 있는 버크셔 해서웨이 재보험 그룹이 보유하고 있습니다. 아지트는 다른 누구도 할려고 하지 않거나, 다른 회사에서는 자본이 부족해 하기 어려운 분야의 보험을 판매하고 있습니다. 그의 사업은 능력과 속도, 결단력 그리고 무엇보다 중요한 훌륭한 인재들이 모여 보험업에서 찾아보기 힘든 독특한 방법으로 이루어지고 있습니다. 그러면서도 그는 버크셔를 우리의 자산에 부적절한 위험에 노출 시킨 적은 전혀 없습니다. 사실 우리는 다른 대부분의 대형 보험회사들보다도 위험을 회피하는데에 있어서 훨씬 보수적인 입장입니다. 예를 들어 보험 업계가 어떤 대형 참사가 일어나 과거 최고 기록의 3배에 달하는 2500억 달러의 손실을 기록해야하는 경우가 온다고 하더라도, 버크셔 전체적으로는 다변화된 수익처 덕분에 여전히 영업 이익을 달성할 가능성이 높습니다. 이러한 재앙이 시장을 충격 상태에 빠트렸을때 우리는 충분한 현금을 보유한 상태에서 기회를 포착하기 위해 노력할 것입니다. 다른 보험사나 재보험사들은 적자를 기록하며 파산의 위기에 놓이게 될 테지만 말이죠. 

  From a standing start^[각주:28] in 1985, Ajit has created an insurance business with float of $37 billion and a large cumulative^[각주:29] underwriting profit, a feat no other insurance CEO has come close to matching. Ajit’s mind is an idea factory that is always looking for more lines of business he can add to his current assortment^[각주:30].

  1985년 이래로 아지트는 지속적으로 누적되는 영업이익을 달성하면서 회사를 370억달러에 이르는 운용자산을 보유한 보험회사로 성장시켰습니다. 어느 보험회사의 CEO도 그에 근접한 결과조차 내지 못했습니다. 아지트는 언제나 현재 사업 포트폴리오에 더할 수 있는 새로운 사업 기회를 발굴하려고 하는 아이디어 뱅크와 같은 사람입니다.

1. lay something out : (계획·주장 등을 잘 정리하여) 제시하다 [본문으로]
2. Don't get any ideas! : 엉뚱한 생각을 하지 마세요! [본문으로]
3. propel : (몰거나 밀거나 해서) 나아가게 하다 [본문으로]
4. Property-casualty (“P/C”) insurer : 손해보험회사 [본문으로]
5. premium : 보험료 [본문으로]
6. claim : (보상금에 대한) 청구, 신청 [본문으로]
7. workers’ compensation accident : 산업재해 사고 [본문으로]
8. policy : 보험증권 [본문으로]
9. run-off : 2차투표, 2차전 [본문으로]
10. incur : 초래하다, 처하게 되다 [본문으로]
11. dismal : 우울한, 형편없는 [본문으로]
12. subnormal : 보통 이하의 [본문으로]
13. consecutive : 연이은 [본문으로]
14. drown : 익사하다 [본문으로]
15. deduct : 공제하다, 감하다 [본문으로]
16. replenish : 다시 채우다, 보충하다 [본문으로]
17. thereby : 그렇게 함으로써, 그것 때문에 [본문으로]
18. goodwill : 영업권 [본문으로]
19. attributable : ~가 원인인, ~에 기인하는 [본문으로]
20. deem : ~로 여기다, 생각하다. [본문으로]
21. discipline : 훈육하다, 단련하다. [본문으로]
22. take something/somebody on : (일 등을) 맡다; (책임을) 지다 [본문으로]
23. decisiveness : 결정적임, 단호함. [본문으로]
24. catastrophe : 재앙 [본문으로]
25. awash : (양이 많아서) 넘쳐 나는 [본문으로]
26. in the red : 적자인 [본문으로]
27. insolvency : 지불 불능, 채무 초과, 파산 상태 [본문으로]
28. standing start : 도움 닫기가 없는 스타트 [본문으로]
29. cumulative : 누적된 [본문으로]
30. assortment : (같은 종류의 여러 가지) 모음, 종합 [본문으로]